Битва доходностей: дивиденды VS рост котировок

Бытует мнение, что выплата дивидендов истощает бизнес компании. Выгоднее было бы направить эти средства на модернизацию оборудования, погашение долгов и так далее. А тем, кто хочет получать пассивный доход, нужно купить акции роста и продавать их частями.

Разберёмся, что же выгоднее: пассивный доход в виде дивидендов или в виде продажи доли своей позиции по компании.

Как жизненный цикл компании связан с выплатой дивидендов?

Чистая прибыль, свободный денежный поток и EBITDA — именно эти три показателя чаще всего встречаются в дивидендной политике компаний. Кроме дивидендов, компания может направлять деньги на:

обратный выкуп акций (бай-бэк от англ. buyback);

Выплата дивидендов — это обязательства и признак зрелости компании, нежели просто желание менеджмента. Существуют компании с государственным участием, которые должны направлять на дивиденды 50% чистой прибыли по МСФО, а есть компании, которые только доросли до выплаты дивидендов.

Если рассматривать компанию с точки зрения жизненного цикла по модели Ицхака Адизеса, то она проходит десять этапов развития. Эти этапы можно объединить в серьёзные единицы, среди которых большую часть будут занимать рост и зрелость.

Именно в момент зрелости компания готова платить хорошие дивиденды, так как уже занимает весомую позицию на рынке, а все процессы доведены до автоматизма. При этом на этапе роста компания тратит большинство заработанных денег на инвестиции и развитие.

Сравнивая две компании, одна из которых платит дивиденды, а вторая — нет, мы сравниваем компании на разных этапах развития. Купив акцию роста и удерживая её в своём портфеле, рано или поздно мы получим дивидендную фишку. Такова жизнь компании.

Что выгоднее инвестору?

Если мы говорим о реальной прибыли для инвесторов, здесь можно рассмотреть два сценария.

Компания А платит дивиденды, например, не менее 50% чистой прибыли по МСФО.

На российском рынке оказалось непросто найти две похожие компании, одна из которых платит дивиденды, а вторая — нет. Давайте в качестве примера возьмём компании металлургического сектора «РУСАЛ» и «ММК» и рассмотрим их на периоде с 2017 по 2020 гг.

У обеих компаний примерно одинаковая стоимость одной акции.

«РУСАЛ» не платит дивиденды с 2017 г. За четыре года акции компании выросли с 26,23 до 35,42 руб. за штуку. При этом в период с 2017 по 2018 г. компания приобрела Красноярский завод по производству дисков «СКАД», совместно с НИТУ «МИСиС» создала Институт лёгких материалов и технологий, начала добычу бокситов в Республике Коми, возобновила работу боксито-глиноземного комплекса «Фригия» в Гвинее, а также начала экспорт бокситов с месторождения Диан-Диан. В 2019 г. компания запустила Богучанский алюминиевый завод, подписала соглашение с американским холдингом по созданию совместного производства плоскокатанного проката для автомобильной промышленности, а также начала разработку Горячегорского нефелинового месторождения.

За четыре года инвесторы компании заработали всего 9,19 руб. за акцию. При этом «РУСАЛ» попал под санкции США.

Акции компании «ММК» за тот же период выросли с 33,26 до 55,84 руб. за штуку, то есть инвесторы получили 22,58 руб. прибыли к стоимости плюс 18,26 руб. в виде дивидендов. При покупке акций «ММК» инвестор получил бы 40,84 руб. против 9,19 руб. при инвестировании в «РУСАЛ». Таким образом, получать дивиденды оказалось выгоднее, чем не получать их.

В тепличных условиях, когда компания В (не платит дивиденды) не попадает под санкции или отмену налоговых льгот, удачно инвестирует в новые проекты, старые проекты работают без нареканий, а цены на производимое сырьё растут, котировки компании будут расти значительно быстрее и, скорее всего, инвестиционная прибыль сравняется с компанией А (платит дивиденды). Однако рыночная конъюнктура постоянно меняется, и это надо учитывать.

Почему компания платит или не платит дивиденды?

Мы уже определили, что дивиденды платит только зрелая компания. Рассмотрим момент, когда компания принимает решение — выплачивать дивиденды или консолидировать средства на счетах.
2020 год в связи с пандемией коронавируса показал, что менеджмент аккуратно подходит к выплате дивидендов. На этом основании можно построить следующие гипотезы:

Менеджмент уверен в будущем компании или обладает инсайдерской информацией. Скорее всего, у компании низкий шанс возникновения серьёзных рисков и менеджмент решает направить часть или всю прибыль на дивиденды.

В случае, когда менеджмент решает выплатить дивиденды, на модернизацию и инвестиции уходит оставшаяся часть. То есть дивиденды — это не помеха для развития.

На эту тему существует интересное исследование, которое идёт в разрез с мнением о том, что дивиденды истощают бизнес компании. Данную работу Клиффорд Аснесс и Роберт Арнотт опубликовали в Financial Analysts Journal под названием «Surprise! Higher Dividends = Higher Earnings Growth».

Авторы исследования демонстрируют, что высокие дивиденды способствуют росту прибыли и наоборот. Также авторы выяснили, что зачастую менеджмент не может эффективно задействовать прибыль, а распределение прибыли развивает дисциплину управления капиталом, что благоприятно влияет на эффективность расходов компании. Таким образом, дивидендная стратегия оправдывает себя и является наиболее оптимальным вариантом.

Анализ компаний в разные фазы рынка

Опытные инвесторы уже застали периоды массовых распродаж, длительных консолидаций и внушительных историй роста. Новичкам это ещё предстоит. Рассмотрим компании из нашего примера — «РУСАЛ» и «ММК» — в эти периоды.

«РУСАЛ» за свою короткую публичную историю пережил введение санкций против предпринимателя Олега Дерипаски и коронавирусный кризис. В случае с санкциями, акции компании в моменте снижались с 45 до 15 руб. за штуку. Во время коронакризиса реакция была более сдержанной, и стоимость акций снижалась с 40 до 20 руб. Обновить досанкционные максимумы 2017 г. удалось лишь в марте текущего года. То есть три с половиной года инвесторы не получали прибыль.

Консолидация

Если говорить о консолидации или боковике, то можно вспомнить о «Газпроме», который пробыл в этом состоянии семь лет.

Если бы «Газпром» не платил дивиденды, инвесторы не получали бы прибыль. А учитывая выплату дивидендов, они смогли заработать 69,5 руб. с каждой акции.

Фазу роста любят все, и не так важно, есть ли дивиденды или нет — прибыль получается примерно одинаковой. Однако никто точно не знает, когда начнётся или закончится любая из фаз рынка, а незнание провоцирует страх. Страх, в свою очередь, приводит к совершению ошибок. Неизвестно, как поведёт себя инвестор акций роста: зафиксирует прибыль слишком рано или купит слишком поздно? При этом необходимо регулярно закрывать часть позиции — для вывода средств, а в это время портфель может существенно снизиться в стоимости.

С дивидендной стратегией всё проще. Даже если бумага находится в минусе, дивиденды всё равно продолжают приходить.

Преимущества и недостатки обеих стратегий

Инвестирование в акции роста и постепенное закрытие части позиций

Данная стратегия во время фазы роста может обогнать дивидендную и принести бóльшую прибыль. Однако точно неизвестно, когда начнётся или завершится данная фаза.

Инвестирование в дивидендные акции

Акции приносят прибыль вне зависимости от фазы рынка.

Проанализировав плюсы и минусы инвестиционных стратегий, вы сможете выбрать подходящую именно вам. Если вам нужна консультация, оставьте заявку.